事件:公司发布2018年Q1季报,实现营业收入28.52亿元,同比增长20.12%;实现归属于母公司股东的净利润9.30亿元,同比增长80.25%。
   
扭转下滑,业绩超预期
   
受益于渠道开拓,春节旺季长等因素的影响,在连续几个季度业绩下滑后,养元收入迎来反转。并在收入增长带动下,净利润实现大幅超出收入增速的增长,主要是与原材料价格下降导致毛利率增长3.00%,销售费用同比下降40.45%、投资收益同比增长41.11%等因素有关。我们预期随着募投项目的完成、整体营销投放将回归正常,全年收入可以维持一季度的增速。
   
渠道向城市渗透,线上渠道开拓
   
销售收入的增长主要源于渠道的开拓,养元近两年已经开始逐步从三四线城市向“北上广深”等一二线城市渗透。并在巩固流通、商超等传统渠道优势地位的同时,养元饮品重磅发力电商,实现了线上线下的融合发展。目前,养元饮品在全国各地已拥有1819家经销商。从最近7个季度来看,2017Q1是养元销售费用率最高的一个季度,达到17.47%。2018Q1则为销售费用最低季度,为8.66%。随着公司募投项目落地,营销网络建设在2018年会有较大的起色,上市后公司在销售费用方面也会有更多的支持。
   
新品有望带来新增长点
   
2017年度报告来看,养元饮品发酵型核桃乳已完成批量试产,公司计划开发枸杞饮料养元红系列产品,来丰富其产品储备。前期养元饮品变更公司经营范围以及积极储备新品,或与企业后续产品发展战略相关。此前市场多认为养元产品线较单一,大单品策略也相应有波动较大的风险,未来新品的推出有望成为养元新的增长点。
   
盈利预测
   
随着一季度业绩“开门红”,我们判断市场对于养元的悲观预期将打破,整体估值有望恢复。我们预期2018年、2019年公司实现销售收入增长10%、11%;归母净利润实现28.09亿元、32.13亿元,同比增长21.64%、14.36%;实现EPS5.22元、5.97元。当前股价按照2018年EPS对应估值为14倍,有较大的安全边际,如果公司能实现平稳稳定增长,整体悲观预期有望被打破。考虑到公司较大的体量和公司业绩的平稳性,给予20倍估值,以此计算目标价为104元,给予“增持”评级。
   
风险提示:
   
植物蛋白饮料行业需求下滑,植物蛋白饮料替代品增多而竞争加剧;公司管理不及预期。