事项:
   
公司公布18年报,18年营收81.44亿元,同比+5.2%,归母净利26.78亿元,同比+15.9%;4Q18营收23.88亿元,同比+4.7%,归母净利9.37亿元,同比+26.3%。公司拟每10股派发现金红利30元(含税),同时以资本公积金每10股转增4股。
   
平安观点:
   
业绩高于预期:公司4Q18营收增速符合我们0%~5%的预期,净利增速高于我们5%~10%的预期,主因在于高估销售费用。
   
春节前移推动营收增长,期待新品顺利放量:公司产品淡旺季差异较为明显,发货集中在中秋、春节前3个月,销售回款集中在二、四季度。得益于春节提前及动销有所改善,公司4Q18营收恢复较好增长,年末预收款24.2亿元,较17年底减少4.1亿元。整体看,公司原有产品春节动销保持稳定,未来增长或依然平稳,18年11月底推出新品益智五星六个核桃,主打100元以上价格带,更高品质满足消费者高端需求,目前仍处推广前期,期待新品成功放量。
   
成本下降&调价效应提升毛利率,销售费用率有所回落:公司产品主要原料易拉罐、核桃仁、白砂糖价格均较上年同期有所下降,叠加18年初对部分产品提价,推动公司4Q18毛利率同比提升3.3pcts至51.7%。公司4Q18销售费用率为11.0%,在额外分摊国家品牌计划广告费的背景下,同比下降0.7pcts,说明费用管控卓有成效。展望19年,环保限产放松或推动包材价格持续回落,叠加年初产品调价,毛利率有望继续改善,考虑公司新品推广及全面发力一二线城市,费用投放或较以往有所强化。
   
经营保持稳健,上调至“推荐”评级:公司虽中秋遭遇波折,但春节动销恢复正常,或说明基本面依然良好,低估值+高股息率下具有较好安全边际,优秀管理层带领下新品探索、全国扩张也值得期待。基于经营好于预期及成本趋势下行,我们将公司19-20年EPS预测从3.05、3.20元,上调至3.84、4.05元,上调评级由“中性”至“推荐”。
   
风险提示:1、食品安全风险:消费者对食品安全问题尤为敏感,若发生食品安全事故,或对公司的生产、经营造成重大不利影响;2、产品种类单一的风险:公司收入严重依赖核桃乳大单品,单品生命周期变化或对公司整体业绩造成影响;3、原料价格上涨风险:产品主要原材料易拉罐、核桃仁、白糖的价格波动性较大,价格大幅上涨或导致业绩不及预期。